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来源：Kevin策略研究
10月10日美股因特朗普对华关税升级而大跌，结合周五白天A股和港股同样大幅回调，似乎4月对等关税后的波动“昨日重现”。
4月2日对等关税后，VIX指数飙升至60，当前是21.7。标普500当时跌至120周线才稳住，现在120周线对应点位5420（距当前17%），在此之前的几个关键支撑位是6500和6200。恒指当时跌至250天日线和60周线才稳住，现在对应22500附近（距当前14%），接下来几个关键支撑位是25700和24500。
细究之后，就会发现当前和4月初对等关税时有以下几个关键的差异。
? 第一，意外程度不同。毕竟市场经历过了一遍，有了一些心理准备，不像4月2日是完全不准备的意外，这也是最大的不同。
? 第二，范围不同。从美国角度，上次对等关税是针对全球几乎所有市场，这次主要还是和中国，虽然中美之间最为重要，但范围还是有所不同。结合第一点，解释了昨天“股债汇三杀”和波动率都不如4月显著，更多是股市抛售，美债与美元并不显著。
? 第三，对未来的预期不同。上次对等关税后，市场完全处于“雾里开车”，不知道未来会如何演变，这次虽然依然存在很大变数，但是11月1日的生效日前，还有APEC会议（10月31日-11月1日），可能会使得市场观望。特朗普随后表示也没有排除会晤可能。
? 第四，双方的准备与处境也大不相同。从美国的角度，相比4月初，1）到目前为止，除了印度外，美国已经与大部分市场达成协议，2）中东停火也看似达成，3）美联储已经降息，还可能继续降，4）大美丽法案已经通过，5）对当时因为DeepSeek异军突起导致的AI泡沫担忧也已不存在。从中国的角度，AH都大幅上涨并创新高，宏观基本面近期再度走弱，不过整体预期和准备应该也明显强于4月。
? 第五，市场所处的位置不同。中美两地市场都已经有很多浮盈，且估值高于当时，但中国市场高出更多。美股尤其是七姐妹从2月DeepSeek异军突起“打破”美国AI一枝独秀地位后就已经开始回调。目前，美股“七姐妹”目前估值31倍左右，依然低于去年底今年初的高点33.7，4月对等关税前是26.8，大跌后低点23；中国科技与消费龙头当前的估值是20倍左右，高于3月底对等关税前高点的18.8，对等关税后的低点是14倍。
整体指数估值也是类似，标配500指数当前21倍，去年底高点22，对等关税前20.5倍，对等关税后最低点18倍；恒指当前11.7倍，对等关税前高点10.8，对等关税后低点8.8倍。
综上，追本溯源，对市场走势起到根本影响的依然是关税谈判进展，尤其是在APEC和11月1日之前如何妥协，这个依然是核心。经过6个月的博弈和准备，如上面第四点所提到，双方似乎都有更多的准备甚至“底气”，这个是看似“升级”的风险，但是市场也很难做出笃定判断。
从市场角度，相比4月初，相对“不利”的是浮盈较多、估值较高，就如同当时3月前港股恒科的AI行情，所以获利了结和落袋为安意愿更多，会造成短期波动。
但这个毕竟是短逻辑，相对的好处是恐慌程度和准备程度都比当时要好，中美的AI产业趋势也更为明确，美国的货币与财政也逐步发力，所以要想出现类似于当时的恐慌和波动，除非让市场笃定达成妥协彻底无望。
所以我们初步的感觉是，短期因情绪导致的波动或许难以避免，但市场也会密切观望11月前的谈判进展。如果投资者已经如我们之前建议的那样调降了部分仓位，可以观望并选择更好时机以更低成本再介入优质景气方向中美信用周期或再迎拐点。如果投资者没有将仓位，也可能没必要在一开始最恐慌时操作，可以待恐慌略微缓解反抽后适度根据需要调整。
