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近日，杭州先为达生物科技股份有限公司（以下简称“先为达生物”）正式向港交所递交主板上市申请。招股书显示，先为达生物成立于2017年，是一家接近商业化阶段的生物医药公司，专注于针对肥胖症及相关疾病的创新体重管理疗法的研发。
这家成立八年的生物医药企业，在腾讯、IDG资本、美团、正心谷资本等知名机构的多轮投资加持下，最新估值已高达49亿元人民币。然而，在光鲜的资本履历背后，公司却面临着产品尚未上市、持续巨额亏损、创始人频繁减持以及赛道竞争白热化等多重风险。
累亏超14亿元 核心产品未上市已身陷红海
从财务数据看，由于尚无商业化产品，2023年至2025年上半年期间，公司仅在2025年上半年通过对外授权合作获得9106.7万元收入，其余报告期内营业收入均为零。同期公司亏损分别达到约6.20亿元、4.86亿元和1.08亿元，两年半累计亏损超过12亿元，自成立以来累计亏损更是超过14亿元。
在缺乏自我造血能力的情况下，公司已开始节衣缩食。作为生物科技公司最核心的支出项，研发开支在报告期内分别为4.56亿元、2.84亿元和0.65亿元，整体呈下滑态势。研发投入的收缩对于一家完全依赖创新产品上市才能实现逆转的生物科技公司而言，或意味着核心竞争力的潜在削弱。
从在研管线看，先为达生物将全部希望寄托于其核心产品——埃诺格鲁肽注射液。据悉，埃诺格鲁肽注射液为全球首个cAMP偏向型GLP-1受体激动剂。
根据III期临床试验（SLIMMER）数据显示，埃诺格鲁肽注射液在中国超重/肥胖症患者中实现15.1%的安慰剂调整后减重效果，92.8%的受试者体重降幅超过5%。公司强调，与司美格鲁肽的8.5%减重效果相比具有优势，并能以更低剂量（2.4mg对15mg）达到替尔泊肽的疗效。
然而，公司的产品管线高度集中问题十分突出。除埃诺格鲁肽外，其他在研药物如口服剂型XW004、Amylin多肽类似物XW015等均处于临床I期或II期阶段。与单一产品深度绑定同时也意味着任何在药品审批、生产工艺、市场接受度方面的风险都将直接影响公司发展。
从市场竞争情况来看，当前国内GLP-1类减重药物市场已进入白热化竞争阶段。跨国药企方面，诺和诺德的减重版司美格鲁肽和礼来的减重版替尔泊肽已于2024年底至2025年初登陆中国市场。2025年上半年，司美格鲁肽更以175亿美元销售额超越默沙东K药，登顶全球药王宝座，显示出GLP-1市场的巨大潜力和品牌效应。
国产阵营中，信达生物与礼来合作的玛仕度肽于2025年6月上市后，首月便实现全国多省市“首单”；华东医药的利拉鲁肽、仁会生物的贝那鲁肽则通过价格亲民、覆盖基础市场的策略，分流部分对价格敏感的患者群体。
此外，医药魔方数据库显示，目前国内药企开发的GLP-1类药物管线数量已达206条，其中约40家企业的GLP-1药物进入减重适应症临床开发阶段。行业机构预测，到2029年国内可能有多达16种新的GLP-1类减重药物上市，市场竞争将持续加剧。
更值得关注的是专利到期后的仿制药冲击，司美格鲁肽的核心专利将于2026年到期，目前杭州九源基因、丽珠集团、石药集团、华东医药、中国生物、齐鲁制药等十几家药企的仿制药都已进入后期临床阶段，其中多个仿制药有望于2026年获批，将直接冲击中低端市场。
在此背景下，先为达生物选择了一条差异化竞争路径。公司聚焦于GLP-1受体内部的精细调控，即偏向型激动机制，试图以更低的剂量实现相当的疗效。然而，在巨头已构建起强大品牌认知和医生偏好的市场中，后来者除非具备颠覆性优势，否则难以改变市场格局。先为达生物的差异化临床优势能否转化为商业成功仍有待验证。
与凯因科技（维权）联系紧密 创始人曾多次减持股份
历史沿革方面，先为达生物成立于2017年，公司创始人潘海合计控制约28.28%的股份。此前，潘海曾于2011年10月加入凯因科技（科创板上市公司）并担任研发副总经理，2017年8月至2019年1月担任该公司董事、副总经理，也曾是凯因科技的共同实际控制人之一，而凯因科技目前也是先为达生物的股东。
潘海与凯因科技的关系曾引起监管关注，前次冲刺科创板IPO时，上交所曾要求凯因科技说明潘海离任董事和副总经理的原因，以及共同出资设立先为达生物的原因。
资料显示，2017至2019年，凯因科技曾将多项专利权及专利申请权转让给先为达生物，其中就包括长效GLP-1药物。先为达生物的两位执行董事杨柳、李尧也均有过在凯因科技的任职经历，这种复杂的关联背景，也为公司的治理结构增添了一层不确定性。
从融资情况看，先为达生物成立至今已经历了7轮融资，获得了腾讯、美团、IDG资本等知名机构的多轮投资，累计融资额约22亿元，最新估值已高达49亿元人民币，较2017年第一轮融资后估值增长超24倍。值得关注的是，创始人潘海及其他股东在融资过程中多次进行股权转让。
招股书显示，2021年9月，潘海、凯因科技分别以约201.84万美元、504.6万美元的价格向Panorama转让所持先为达生物的部分股权。随后的2023年，潘海继续减持，分别向林芝永正、苏州湃益转让股权，作价分别为1041.88万元和446.52万元。在公司尚未有产品上市销售，完全依赖外部融资维持运营的阶段，创始人的减持行为或将影响市场对公司未来发展的信心。
