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出品：新浪财经上市公司研究院

作者：喜乐

明略科技于10月23日启动全球招股，预计于11月3日登陆上市。本次IPO采用定价发行，发行价141港元/股，基础发行股数约722万股，绿鞋后发行股数增至约830万股，对应发行规模10.2亿-11.7亿港元，发行市值约204亿港元。根据公司招股书，本次募集资金净额的35%将用于提升技术研发能力；40%用于丰富产品组合的产品开发；15%用于营销、品牌推广及销售团队扩充；10%用于营运资金及一般公司用途。

明略科技虽已成立近20年，然而公司此前盈利多依赖非经常性调整，盈利稳定性与可持续性均不足，2025 年上半年更是陷入大额亏损；技术研发端，研发开支三年间近乎腰斩，核心竞争力不断弱化；资本市场层面，估值曾较巅峰时期大幅缩水超 80%，外部新资本参与度低迷，市场信心持续承压；此外公司作为同股不同权公司面临更高的入通门槛，流通盘偏小的现状更让股价波动风险陡增。

2025年全年预计将录得大额亏损 研发投入占比仅23%较此前砍半

明略科技成立于2006年，深耕企业服务领域，通过充分挖掘数据价值，帮助组织在智能化转型中挖掘营销和营运场景的商业价值。依托行业领先的三个关键技术领域，即多模态数据智能、企业级知识图谱和数据隐私技术，明略科技提供了一系列创新的应用软件，这些软件整合了复杂的数据分析和人工智能技术，为企业提供将数据转换为可操作商业洞察的必要工具，支持从在线营销到线下门店运营的整个商业生命周期，提升整体业务效率。

公司虽然已成立近20年，但盈利能力仍不稳定，财务数据暴露的问题尤为突出。2022-2024年及2025年上半年，明略科技净利润波动剧烈且持续恶化，同期分别为16.4亿元、3.2亿元、795万元、-20.3亿元，2025年上半年再度陷入大额亏损。更值得警惕的是，2022-2024年的盈利并非来自核心经营业务，而是严重依赖优先股等公允价值变动的会计调整，同期经营层面始终处于亏损状态，亏损额分别达10.1亿元、2.1亿元、1.3亿元；2025年上半年虽实现614万元经营利润，但1.0%的经营利润率几乎不具备实际盈利支撑意义，核心业务盈利能力严重缺失。

雪上加霜的是，公司在招股书中预计2025年全年亏损净额大幅增加，主要原因包括：1）优先股的公允价值亏损增加；2）新产品研发方面的投资将大幅增加；3）为了提高品牌知名度和市场渗透率，销售和营销力度将增加。同时，公司预计标准化产品战略的效果及新产品（如insightFlow CMS）的商业化需要更多时间才能完全显现。这意味着未来一段时间内，公司不仅可能面临收入增长放缓的压力，还将遭遇亏损进一步扩大的困境，盈利改善之路遥遥无期。

技术研发是数据智能企业的核心竞争力，但明略科技在这一关键领域的投入却持续“缩水”。2022-2024年及2025年上半年，公司研发开支分别为7.5亿元、4.8亿元、3.5亿元及1.5亿元，占营业收入的比例从59.2%逐步降至23.4%，2024年研发开支较2022年近乎腰斩。在行业技术迭代速度日益加快的背景下，研发投入的持续缩减，直接导致公司技术创新能力和产品迭代效率受限，难以维系核心技术优势，更无法有效应对行业内日益激烈的竞争，长期发展动力面临枯竭风险。

私募轮融资曾“大跳水” 基石阵容“含金量”不足

资本市场对明略科技的信心变化，从其融资历程中的估值大幅缩水可见一斑。作为曾凭借营销智能秒针系统斩获多轮融资的明星企业，公司自2010年以来累计融资达6.3亿美元，腾讯投资、淡马锡、红杉、春华资本、快手等一众明星资本均曾入局。2020年11月E-2轮融资后，公司投后估值一度高达30.5亿美元，但仅仅三年时间，2023年11月F-1轮融资投后估值便暴跌至5.4亿美元，较峰值缩水超80%；后续F-2、F-3轮融资投后估值虽回升至8.2亿美元、16.7亿美元，但与巅峰时期仍相去甚远。值得注意的是，F轮融资参与者主要集中在公司创始人吴明辉旗下信托、腾讯、金汉王及明拓投资等关联方、老股东及产业资本，外部新资本参与度极低，侧面反映出市场对公司未来发展前景的谨慎与疑虑。而腾讯作为曾参与C轮、D轮、E轮融资的老股东，其在E轮融资中的投资收益已处于浮亏状态，此次参与F轮融资，不排除是为了摊销E轮的投资成本，以便进一步参与港股IPO基石投资，并非对公司未来价值的坚定认可。

基石投资者阵容方面，本次发行共引入7家基石投资者，合计投资5900万美元，占基础IPO发行规模的45.1%。但从阵容质量来看，除腾讯（投资700万美元）、Hundreds Capital（投资500万美元）等老股东及产业投资者晶泰控股（投资200万美元）外，其余多为市场影响力有限的机构及郭敏芳女士、包莉娜女士等个人投资者，难以形成强有力的市场背书。

同股不同权入通门槛高企 市值流动性均成考验

更值得关注的是，本次基石投资者及老股东的禁售期设定为270天，长于市场常见的180天，这一安排并非源于投资者对公司的坚定看好，而是与公司采用的同股不同权架构及港股通纳入目标直接相关。根据港股通规则，同股不同权公司需满足上市满“6个月+20个交易日”（对应至少210天）、连续183个港股交易日日均市值不低于200亿港元、总成交额不低于60亿港元等条件方可纳入。延长禁售期，本质上是为了避免老股东及基石投资者在入通前减持，防止对股价造成剧烈冲击；同时，在当前市场环境下，若无南向资金进入，流通盘较小的公司减持时将面临流动性不足的问题。但即便如此，公司入通之路仍充满挑战：一方面，本次IPO发行市值204亿港元较2024年1月融资投后估值上浮超70%，而在此期间公司基本面并无明显改善，这一估值水平实质是为了满足同股不同权公司的市值门槛，后续能否维持连续183个港股交易日日均市值不低于200亿港元仍是未知数；另一方面，连续183个港股交易日总成交额不低于60亿港元的要求，意味着日均成交额需达3279万港元，而公司上市后流通盘市值仅6.4亿港元，需实现5.10%的日均自由流通量换手率方能达标，难度极大。若无法顺利入通，公司后续流动性将持续紧张，股价波动风险将显著增加，市场推测不排除有做市资金参与推动入通，但这一推测能否落地仍存在不确定性。

小规模发行动用九家承销商 富途开放国际配售通道 或暗示机构需求不足

从承销团的构成来看，不难发现公司可能面临机构投资者需求不足的问题。本次发行规模为10.2亿港元-11.7亿港元，属于中小规模项目，但是承销商却多达9家，而其中富途证券、老虎证券、利弗莫尔证券等是专职向散户销售新股的券商，他们往往会通过在平台内大肆宣传，制造认购热潮，导致国际配售份额向HKPO回拨。截至10月27日，香港公开认购倍数已经达到1388倍，根据富途证券预测，最终认购倍数将达到2367倍。

此外，作为联席簿记管理人的富途证券在其平台内开放了国际配售通道。通常只有机构认购力度不足的项目，才会向散户开放国际配售通道，吸引个人投资者参与以填补缺口，而这些项目通常上市初期股价表现均不佳，例如曹操出行上市首日跌14.16%，广和通上市首日跌11.72%，为明略科技上市后的股价走势敲响了警钟。