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今年以来，A股市场震荡走高，大科技板块显著领涨，创业板指、科创50指数年内涨幅均超35%。本轮科技股牛市还能走多远，对比之前的两轮牛市，本专题从四个维度探讨行情的异同点及延续性。
技术突破领航
科技股成市场最强主线
今年以来，科技股成为A股市场最强主线，TMT板块显著领涨。截至9月19日（下同），通信指数大涨超64%，电子、传媒、计算机等指数均涨超20%，与机器人相关的机械设备、汽车等板块指数涨超20%，与创新药相关的医药生物板块涨超20%。
科技题材更是井喷式上涨，光模块指数年内大涨超125%，电路板、PEEK材料、CRO、人形机器人等10多个概念指数涨逾50%。
一大批科技龙头公司股价频频创出历史新高。其中，电子行业龙头工业富联年内大涨超230%，市值突破万亿元大关，为TMT板块首只。多达12只千亿市值公司年内股价翻倍，绝大多数为科技股，包括CPO概念的新易盛、中际旭创、天孚通信等，PCB板块的胜宏科技、深南电路、东山精密，AI芯片的寒武纪-U，游戏板块的ST华通（维权）等。
另外，新能源板块的宁德时代和阳光电源、晶圆代工板块的中芯国际、处理器板块的海光信息、工控板块的汇川技术，创新药板块的百济神州-U、人形机器人板块的三花智控和拓普集团，年内股价均创出历史新高。
港股市场表现同样精彩，腾讯控股站上600港元大关，年内涨幅超过50%；阿里巴巴一度站上160港元大关，年内大涨近100%。此外，网易、携程集团、地平线机器人、腾讯音乐等科网股纷纷创出历史新高。
今年科技股热潮，主要集中在人工智能、创新药以及人形机器人等前沿技术领域。在业内人士看来，科技股的强劲上涨并非偶然，其背后有着坚实的产业基础以及关键性的技术突破作为支撑。
在人工智能领域，技术突破是其发展的核心动力。在算法层面，大模型的快速迭代、参数规模的不断扩大以及多模态融合技术的应用，使得人工智能在多种场景应用得到质的飞跃。在算力层面，GPU等硬件的升级以及边缘计算技术的进步，为人工智能规模化应用提供坚实的支撑。在商业化方面，形成了“技术突破—场景应用—商业变现”的良性循环，为企业的业绩增长注入了强大动力。反映到业绩层面，新易盛今年上半年营收同比增长近283%，净利润同比增近356%；寒武纪-U上半年营收增速超过43倍，净利润增速也高达近296%。
在创新药领域，研发突破以及BD合作（商务拓展合作）为板块上涨奠定坚实基础。靶向药物、细胞治疗等前沿疗法的研发管线日益丰富，重磅品种的推出正在打破国外垄断，例如国产PD-1抑制剂不仅实现了技术突破，还在价格上更具竞争力。BD合作已成为创新药企业商业化的重要路径，通过License-in交易弥补自身短板，通过License-out交易拓展市场，这些交易不仅展示了企业的研发实力，还带来了稳定的现金流和拓展了市场空间。根据医药魔方《2025H1医药交易趋势报告》，今年上半年中国BD相关交易总金额达608亿美元，比2024年全年的总金额还要高出37亿美元，同比增长129%。
在人形机器人领域，大额订单的涌入成为产业新的增长引擎。比如优必选近期公告与某国内知名企业签订2.5亿元具身智能人形机器人产品及解决方案采购合同。这些订单的落地不仅验证了人形机器人的商业价值，还展示了其背后万亿级的市场潜力，吸引了大量资金涌入，进而推高企业的估值和业绩预期。另外，特斯拉近期在其“宏图计划4.0”中将Optimus提升至核心战略位置，马斯克更是大胆预测，未来特斯拉80%的价值可能来自于Optimus业务，进一步提升了市场信心。
四大维度对比三轮行情
科技股能走多远？
本轮科技牛已持续一段时间，龙头股也不断创出新高。在此背景下，本轮行情能持续多久及后续上涨空间如何，成为投资者关注的焦点。
回顾A股市场历史上的两轮科技股牛市——2013年至2015年，由于移动互联网兴起催生的科技股牛市（以下简称“互联网牛”），以及2019年至2021年由新能源和半导体引领的赛道股牛市（以下简称“赛道牛”），或许可以得到一些有价值的参考。
维度一：行情在时空维度仍有演绎空间
在此前两轮牛市中，创业板指的最大涨幅分别为589.73%和201.81%；而中证科技100指数的最大涨幅分别为457.03%和156.04%。截至今年9月18日，自2024年的低点算起，上述两个指数的最大涨幅分别为113.67%和110.35%。从指数角度来看，本轮科技牛仍有上涨空间。不过，在此前两轮牛市中，创业板指在低点翻倍后，均出现了较为剧烈的调整，这点不可不察。
从行业涨幅来看，“互联网牛”中，有31个申万行业指数最大涨幅均超100%，计算机指数更是暴涨近8倍；“赛道牛”中，有19个申万行业指数最大涨幅超100%，电力设备行业指数涨超3倍。本轮行情目前只有6个行业实现翻倍，其中通信指数涨超180%。显然，从领涨行业的涨幅来看，本轮科技牛仍有空间。
天风证券表示，从市场高度看，2013年6月25日至2015年末，涨幅前10名的二级行业平均涨幅峰值为446%；本轮行情涨幅前10名的二级行业平均涨幅为110%（2024年9月24日至2025年9月5日期间），仅约上一轮峰值的1/4，指数层面或仍有上行空间。
行情持续时间也是重要参考。此前两轮牛市从低点到高点，均维持在3年，本轮牛市从2024年低点算起，仅持续了1年半左右。
维度二：交易拥挤度已处在历史高位
交易拥挤度也是衡量市场流动性以及风险的重要指标。2025年以来，TMT板块累计成交额接近95万亿元，创历史新高，较2024年全年增长近20%。
从交易占比看，今年TMT板块成交额占A股的比例一度超过46%，超过此前两轮牛市的峰值，逼近2000年以来的最高值。
TMT板块的加权换手率更高，年内峰值一度接近5.8%，超过此前两轮牛市的峰值。这种交易集中度在个股层面更为明显，年内累计成交额前20名有多达12只是TMT板块个股，中际旭创、新易盛、寒武纪-U等累计成交额均超万亿元；如果再加上宁德时代、比亚迪等科技类公司，科技股的“头部效应”会更加凸显。
申万宏源指出，当前科技股交易拥挤度已接近前期高点。截至8月末，科技成交额占比40.7%，略低于2月的45%以上，但已超过2024年10月期间的38.5%。第四波科技行情在时间和幅度上已演绎充分，短期面临拥挤风险，但盘整后仍看好第五波行情演绎。
高盛认为，交易数据虽惊人，但多为单维度数据且受“近因偏差”影响；成交量激增，但大量成交来自量化高频交易；两融余额已超2015年峰值，但占市值比重仍较当年低50%。“A股散户情绪代理指标”更能量化市场风险偏好，该指标显示，近期情绪指标虽走高，但远未达到2015年中或2020年末的亢奋水平。若情绪指标回到2015年、2020年高点，对应沪深300指数点位约5350点、5800点，较当前分别高18%、27%。
维度三：流动性盛宴推动估值上涨
TMT板块的高估值对行情有压制作用。截至2025年9月19日，计算机行业指数滚动市盈率超过93倍，电子行业指数滚动市盈率超过70倍，传媒行业指数滚动市盈率超过49倍，通信行业指数市盈率超过47倍。但对比历史，上述四大行业最新市盈率仍不是历史最高，计算机、电子、通信等行业市盈率均处于历史百分位的50%左右水平，传媒指数则不到20%水平。在“互联网牛”巅峰时，上述四大行业市盈率均在百倍左右。
科技股的市值也出现大幅上扬。截至2025年9月19日，A股TMT板块总市值突破23万亿元，占A股总市值的比例升至超22%，创出历史新高。电子行业A股市值接近13万亿元，创出历史新高，取代银行业成为A股市值第一大行业。千亿市值的TMT板块个股数量也出现井喷，最新达到34只，年内最多达到36只，为历史最高。
对于高估值担忧，高盛指出，由流动性推动、估值驱动的股市繁荣并非中国独有。在涵盖全球超过90%市值的发达与新兴市场中，前十大股市中有8个目前处于或接近历史高点，估值也处于区间上限。相比之下，中国离岸与A股市场分别比其历史高点低36%和22%。
实体经济与金融市场之间的表现分化也是全球现象。中美两国的宏观经济与资本市场相关性目前处于5年低点，多数发达与新兴市场的市值/GDP比率已升至历史新高，市盈率扩张贡献了MSCI所有国家指数自新冠疫情以来约70%的涨幅。这表明“流动性”才是近年来全球股市上涨的主要推手，中国只是较晚加入这轮全球“流动性盛宴”。
相比之下，本轮科技牛在基本面更为优质，且具备业绩牛的特征，这进一步助推市场走高。以AI算力产业链为例，新易盛、中际旭创等企业因800G/1.6T光模块需求激增，2025年上半年营收和净利润实现爆发式增长；寒武纪-U等芯片企业也因国产替代加速推进，业绩预期持续上修。
维度四：机构配置比例未达历史峰值
机构配置也是决定行情能否进一步走高的关键因素。今年半年报数据显示，公募基金持有TMT板块个股市值超1.6万亿元，连创新高。
从持股比例来看，天风证券近期统计了公募基金对电子、通信、计算机、传媒四大行业的平均持股比例。上一轮科技牛市中，TMT行业公募基金平均持股比例最高达8.28%，而截至今年半年报，TMT行业公募基金平均持股比例为5.73%，约为上一轮科技牛市峰值的70%，显示公募基金或仍有加仓空间。若后续增量资金持续入市，机构仓位提升有望成为推动科技行情进一步演绎的重要力量。
总的来说，与前两轮科技牛市相比，本轮行情在时间、空间、估值水平、机构持仓水平等方面仍有进一步发展的可能。然而，目前的交易拥挤度以及结构性高估值的情况均已超过以往，显示出市场存在一定的过热迹象。不过，考虑到近年来科技股的快速扩容以及高速成长，这一现象在一定程度上也存在合理性。
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责编：周莎
校对：赵燕
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