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来源：上海证券报微信公众号

伦敦市场流动性紧缩，直接催化了白银价格的历史性突破。10月13日，伦敦现货白银（下称“伦敦银”）快速拉升，盘中最高触及51.714美元/盎司，续创历史新高，日内最大涨幅超3%。

作为现货借入成本的代表指标，伦敦银1个月期隐含租赁利率已升至42.72%，这意味着白银现货十分紧俏。业内人士向记者表示，这一数据高企体现了实物交割紧张引发空头挤压的连锁反应，一场罕见的逼空行情正在上演。

白银一月期隐含租赁利率（%） 数据来源：LSEG、五矿期货

“流动性风暴”未止

银价不断突破前高

伦敦是全球最大的白银现货交易市场。

数据显示，自2021年年中以来，伦敦白银市场库存已下降1/3，目前自由流通量仅剩2亿盎司，较2019年年中超8.5亿盎司的高点下降了75%。相较于年消费量，其缓冲垫已“薄如蝉翼”。

库存“见底”的另一端是不断攀升的价格——今年以来，现货白银涨超77%。

渣打中国财富管理部首席投资策略师王昕杰接受上证报记者采访时解释，矿山产量难以填补日益增长的工业和投资需求，特别是光伏产业和ETF的持续吸纳，导致供需失衡加剧。

高盛在其10月12日的报告中也认为，年初，由于市场担忧美国可能加征关税，大量白银从伦敦流向美国，导致伦敦库存降至低位。而当近期白银ETF投资需求激增，吸纳了更多白银后，其短期可得性急剧下降，进而推高了租赁利率，并引爆价格。

路透统计数据印证了这一观点，海外主要白银ETF持仓总规模由今年2月6日区间低位24957吨上升至10月10日的28162吨，增幅达12.8%。

如此背景下，市场出现了明显的逼空行情。东证期货宏观策略首席分析师徐颖接受上证报记者采访时表示，伦敦白银库存水平下降，短期内交割紧张，空头面临压力，做市商报价意愿下降、价差扩大，出现流动性挤兑。

究其根本，海外白银ETF以实物担保为核心机制，大量锁定了伦敦市场库存。市场上的活跃交易是建立在实物基础上的纸质合约。而现在，当空头需要交割实物时，便面临“无银可交”的困境。

“空头因无法凑足交割所需实物，只得高价平仓，从而推高银价。”海通期货研究所总经理助理顾佳男接受上证报记者采访时表示。

逼空行情持续性有限

白银短期风险高于黄金

这一现象已致白银现货与期货间的价格关系出现错位。截至10月13日，伦敦银相对纽约白银期货近月合约（指期货交易中距离当前日期最近且即将到期的合约）的溢价已达2.31美元/盎司，处于近年来高位。

不过受访人士认为目前的逼空行情、流动性紧缩是暂时的。

徐颖就认为，本次白银现货受流动性影响的规模较难估计。但从伦敦市场的库存绝对量来看，逼空行情的持续时间有限。

高盛也预计，此次白银流动性紧缩仅为暂时现象。因为目前伦敦市场正以更高的价格吸引白银从美国等地回流，流动性预计将逐步恢复。高盛进一步表示，白银中期走势仍趋于上涨。

不过，白银的短期波动性及下行风险将显著高于黄金。高盛报告显示，当前，随着美联储启动降息且ETF资金持续回流，白银重获市场关注。由于白银市场规模较黄金约小九成、流动性相对不足，此类资金流会对其价格产生剧烈影响，进而放大价格波动幅度。

展望未来，白银市场最大的不确定性，还在于地缘政治的博弈。

顾佳男表示，若美国未对白银征税，在数周内，库存回流会缓解白银市场的压力；但若关税实施或物流受阻（如美国政府“停摆”），白银流动性危机或延长至数月并推升价格。